venerdì 25 maggio 2018

Le banche centrali hanno derubato passato e presente, ma non accadrà col futuro





di Francesco Simoncelli


Bastano due immagini per raccontare una storia che ormai è stata ripetuta per tantissimo tempo, ma è meglio riproporre perché sempre più persone iniziano ad essere sensibili a tali argomenti. Non tutti sono consci delle meccaniche alla base dei mercati di oggi. Ma soprattutto, non tutti sono pronti ad incolpare le banche centrali per la prossima recessione. Allora visualizziamo il primo grafico, il quale rappresenta la pistola fumante definitiva di come l'intromissione nei mercati da parte delle banche centrali, attraverso la ZIRP ed i vari giri di QE, abbia guidato artificialmente in alto il trend di prezzo dei titoli azionari.


Cioè,  la massiccia espansione del bilancio della FED dopo l'agosto 1987 (da $200 miliardi quando Greenspan si è insediato a $ 4,500 miliardi al culmine della follia della stampa monetaria di Bernanke) è stata giustificata come uno strumento per "stabilizzare" i mercati a seguito della Grande Recessione, quando invece è stato un espediente per finanziare lo Zio Sam senza l'inconveniente di aumentare le tasse o spiazzare i mutuatari privati ​​nei mercati dei capitali.

Ma la campagna di monetizzazione della FED è diventata ancora più insidiosa, perché la pianificazione monetaria centrale si è presto diffusa dall'Eccles Building agli angoli più remoti dell'economia globale: i mercantilisti dell'Asia orientale ed i petro-stati, i quali non potevano sopportare l'inondazione delle passività in dollari che la FED stava pompando nel sistema finanziario globale. Quindi, al fine di impedire ai loro tassi di cambio di schizzare in alto e paralizzare il loro settore dell'export, sono massicciamente intervenuti nei mercati delle valute, acquistando dollari con valuta locale e accumulandoli come riserve in valuta estera nelle loro banche centrali.

Ma in un mondo di tassi di cambio fluttuanti e senza l'oro a bilanciare i conti delle partite correnti, queste esplosioni dei bilanci delle banche centrali non avevano nulla a che fare con la gestione delle riserve monetarie. Il grafico qui sotto rappresenta la baldoria di acquisti di titoli da parte delle banche centrali la quale equivale a tutti gli effetti ad un'età di monetizzazione senza precedenti.
Il fatto è che la FED ed i suoi accoliti a Wall Street sono così concentrati sui delta a breve termine nei dati in entrata che non pensano minimamente all'assurdità del tentativo di riportare un rischio ponderato dalle scelte degli investitori sul mercato monetario e dei capitali. Ciononostante, come ho ripetuto spesso, le banche centrali e la FED in particolare sono in trappola: il loro esperimento col QE e l'acquisto massiccio di obbligazioni sovrane ha sostanzialmente spazzato via il mercato dei fondi federali. Il QE ha generato uno tsunami di riserve bancarie in eccesso che le banche hanno smesso di prendere in prestito l'una dall'altra per compensare gli squilibri di riserva giornalieri.

Questo per dire che il tasso dei Fed Funds non rappresenta più niente. Nell'autunno del 2007, ad esempio, le riserve in eccesso presso la FED ammontavano a pochi miliardi di dollari. Ma dopo le 13 settimane di follia monetaria di Bernanke nell'autunno del 2008, le riserve in eccesso sono salite a $800 miliardi, e poi le fasi del QE hanno fatto raggiungere loro il picco a $2,680 miliardi nel settembre 2014.

Da allora, questa aberrazione si è ridotta a circa $2,100 miliardi, ma il punto rimane: il tasso dei Fed Funds non significa più niente. In realtà, non è mai significato niente. Quindi l'unico tasso che adesso conta davvero, e su cui la FED ha margine d'impostazione discrezionale, è quello sulle riserve in eccesso (IOER). Ad essere precisi, stiamo parlando di $5 miliardi per aumento (25 punti base), il che significa che dopo l'ultimo rialzo del tasso IOER all'1.75%, le banche raccoglieranno d$37 miliardi annui; e dopo il terzo aumento di quest'anno, la cifra sarà di $47 miliardi. Se il FOMC dovesse arrivare al suo obiettivo finale del 3.40%, pagherebbe alle banche $70 miliardi l'anno. Avete capito bene, la FED elargirà questi soldi alle banche "sempre in bisogno di denaro" per non fare assolutamente niente.


Prima che venissero implementati i cosiddetti "strumenti di politica monetaria non convenzionali", le banche non gradivano affatto gli aumenti dei tassi; infatti li odiavano. Essi comportavano un ciclo di "restringimento" che spesso inficiava i margini netti delle banche e alla fine avrebbe causato una diminuzione della domanda di prestiti e una contrazione dei loro portafogli di asset. Certo, alcune banche affrontavano la tempesta meglio di altre attraverso tecniche superiori di gestione del credito, ma un ciclo di rialzo dei tassi richiedeva che ogni banca lavorasse sodo per evitare di essere schiacciata sui suoi margini, sui volume di affari, su o entrambi.

Nel mondo del tasso IOER, però, non esiste più questa preoccupazione: le banche devono stare sedute e raccogliere $5 miliardi in più ogni volta che la FED "rialza i tassi". Peggio ancora, nel caso in cui qualche istituto finanziario volesse prestare le sue riserve in eccesso al di sotto del "tasso IOER", la FED interverrà con il tasso dei pronti contro termine overnight, fissato all'1.25%. Inutile dire che questo strumento avrà sicuramente successo anche se il "tasso IOER" inizierà a non essere più efficace, questo perché la FED si offre essenzialmente di prendere in prestito importi illimitati da Wall Street al tasso repo (tutte le istituzioni finanziarie sono ammissibili, non solo le banche) e fornire al prestatore una garanzia di alto livello (titoli del Tesoro).

Chiamatela come volete, ma questa non è la normalizzazione di una volta; ed i rialzi del tasso IOER hanno ben poco a che fare con la crisi dietro l'angolo. Infatti la FED è pietrificata di terrore solo da un fatto, ed è per questo motivo che sta tergiversando così a lungo.


Ovvero, la paura di un capitombolo del mercato azionario. Infatti tutto il teatrino riguardante la forward guidance non è affatto politica monetaria, è un'operazione di sostegno dei prezzi progettata per stabilizzare i mercati azionari ai loro livelli ridicolmente alti. La teoria della FED prevede il puntellamento della torre di speculazioni a Wall Street, cosicché i giocatori d'azzardo rimarranno calmi e continueranno a comprare durante i ribassi. Di conseguenza, le banche centrali non hanno idea di dove stanno andando a parare, o cosa verrà dopo. Hanno mutilato ogni legge del denaro sonante e hanno gonfiato la più grande bolla della storia umana. Ora stanno semplicemente aggrappandosi a qualsiasi cosa apparentemente solida, per non affondare insieme alle loro politiche, perché ciò che hanno creato è una gigantesca disconnessione tra l'economia reale e l'economia finanziaria incapace di restituire dati affidabili in grado di organizzare una linea di politica coerente.

L'unica opzione che le banche centrali hanno, e la FED in particolare, è procedere a tentoni perché una recessione ormai è dietro l'angolo. La prosperità capitalista è inversamente proporzionale al grado di intervento dello stato e del suo braccio armato nell'economia, la banca centrale. Negli ultimi trent'anni queste due istituzioni hanno severamente eroso i pilastri della prosperità capitalista: denaro sonante, rettitudine fiscale, libero mercato. I pianificatori monetari centrali hanno distrutto la determinazione onesta dei prezzi e monetizzato enormi quantità di debito pubblico ($4,300 miliardi tra titoli del Tesoro USA e titoli delle GSE), salvo adesso rendersi conto che hanno calcato la mano e quindi "normalizzare" la politica monetaria (se non altro per ricaricare la loro faretra di opzioni durante la prossima recessione).

In questo contesto, il QT della FED, e quindi la campagna di dumping dei titoli in suo possesso, non sarebbe mai stata necessaria se non fosse stata avviata in primo luogo la pazzia del QE e della ZIRP. E questa pazzia è resa ancora più pericolosa dalla marcia del debito USA verso il 100% del PIL e un deficit previsto oltre i $1,000 miliardi (per non parlare della carovana di baby boomer in pensionamento entro il 2020 e le schiere di nuovi elemosinanti a carico del welfare state). Una collisione da migliaia di miliardi di dollari è ormai inevitabile nei mercati obbligazionari, ovvero, la madre di tutti gli "shock dei rendimenti". Poiché se queste sono le basi, quei mercati che un tempo segnavano la buona salute dell'economia di Main Street, adesso altro non sono che bische clandestine in cui l'ingegneria finanziaria la fa da padrone.

Un caso emblematico è il recente fallimento della Gibson, uno dei tanti manifesti di ciò che significa gozzovigliare con fusioni/acquisizioni e strumenti finanziari a leva senza prestare attenzione alla volontà degli attori di mercato. Infatti Gibson ha contratto sempre più debiti per acquisire Phillips, Onkyo e altre società di elettronica, e sebbene il suo fatturato annuale sia cresciuto, i suoi margini di profitto si sono ridotti. Nel 2010 Gibson ha incassato $300 milioni da vendite totali e ha mostrato un margine di utili al lordo delle imposte e interessi del 12.9% sul suo bilancio. Nel 2015 Gibson aveva $2.1 miliardi di entrate annuali, ma il suo margine di profitto era sceso al 4%. A causa di un indebitamento eccessivo, Gibson ha tagliato i fondi al proprio settore ricerca/sviluppo e non ha fatto altro che negoziare con banche e creditori per mesi. Visto che per il 23 luglio sarebbero scadute oltre $500 milioni di obbligazioni a leva, la società ha presentato istanza di fallimento. La pazzia per l'ingegneria finanziaria ha sequestrato capitale umano e fatto sprecare risorse economiche scarse in progetti che pian piano si rivelano improduttivi e vanno falliti.

Non scordiamoci che in mezzo a questa bolgia ci sono anche i fondi pensione. La sfida più grande oggi nella loro gestione patrimoniale è che devono generare rendimenti (come minimo) del 7.5% in perpetuo o affrontare l'insolvenza. Una perdita annuale sarebbe debilitante, una perdita pluriennale devastante. Per un paio di decenni la soluzione è stata un portafoglio di asset di rischio con un hedging (obbligazioni governative). Si è fatto leva su queste ultime per trattare asset più rischiosi, generando di conseguenza liquidi per ripagare interessi, pagare le prestazioni e mantenere bassa la curva dei rendimenti.

Problema: questo tipo di attività attrae anche altri e alla fine il mercato si compensa. Dato che questo tipo di attività è arrivato a dominare tutte le altre, il prezzo degli asset finanziari e delle obbligazioni è aumentato inesorabilmente. Quindi, ora che gli asset di rischio e quelli di hedging sono entrambi diventati costosi, suddetta strategia non è più in grado di fornire gli straordinari rendimenti del passato. E adesso stanno cercando un compromesso per raggiungere quegli stessi rendimenti, ma non esiste più una tale costruzione dopo la massiccia ingegneria finanziaria alimentata dalle politiche monetarie allentate delle banche centrali. Eppure i fondi pensione hanno disperatamente bisogno di guadagnare il 7.5%. Quindi devono correre più rischi, accoppiati con nuovi asset di hedging.

In sintesi, l'insostenibilità della pianificazione monetaria centrale ha semplicemente prolungato la vita di entità in bancarotta permettendo loro di parassitare il bacino dei risparmi reali. La natura una tantum di questi guadagni, la maggiore ingerenza nei mercati da parte delle autorità monetarie e la necessità di una pulizia degli errori economici, sta partorendo orrori come l'APE ad esempio. Cosa accadrà quando una flessione nei mercati ad alto rendimento farà schizzare di nuovo in alto i rendimenti di questi asset rischiosi?

Ora il mondo è una funzione della velocità con cui le banche centrali diminuiranno il loro bilancio. Punto.

A differenza del tasso IOER, ogni obbligazione che ad esempio la FED farà uscire dal suo bilancio svuoterà una quantità simile di denaro da Wall Street. Ciò ha già cominciato ad accadere in base al programma di QT annunciato dalla FED lo scorso autunno. Oltre ai ritardi tecnici a breve termine, la FED sta ora drenando liquidità ad un ritmo di $240 miliardi all'anno, fino ad arrivare a $600 miliardi dopo il 1° ottobre. Ma la FED non è da sola in questo compito, poiché la BCE terminerà il suo programma di QE a dicembre di quest'anno e ricorrerà al QT non appena un tedesco sostituirà Draghi in autunno l'anno prossimo. Non c'è nulla di più importante, perché la follia partorita da Draghi è la ragione principale per cui la fine del QE della FED ha avuto un impatto così tardivo sul mercato obbligazionario statunitense.


In breve, sin dal 2014 quando la FED ha iniziato a rallentare la sua politica monetaria, la BCE ha preso in mano le redini del gioco. Infatti il QE "made in Europe" ha creato un forte incentivo affinché gli investitori di obbligazionari europei vendessero i loro titoli alla BCE, incassassero i guadagni e poi li investissero in titoli di stato USA a rendimenti più alti. La BCE ha ampliato il proprio bilancio di €2,500 miliardi solo negli ultimi tre anni. Ma come tutto il resto anche questo era un trucco monetario una tantum: infatti non appena la BCE metterà fine al proprio QE, il drenaggio di liquidità da parte della FED inizierà presto a mordere.

E in mezzo a tutto ciò, sta accadendo qualcosa che sui media generalisti sta passando in sordina. A partire da alcuni anni fa, le varie banche centrali del mondo hanno iniziato a chiedere indietro il loro oro parcheggiato presso la NYFED. La Germania è stato l'esempio più importante, ma ce ne sono stati altri. Il processo è difficile, perché quei lingotti sono costituiti da vecchie barre, alcune impilate sin dagli anni '20, che non soddisfano gli standard odierni in termini di purezza e dimensioni. Questo non significa che l'oro non sia buono, solo che le barre devono essere fuse e ridefinite per soddisfare i nuovi standard. Ora uno dei maggiori detentori, la Turchia, sta chiedendo indietro il suo oro. La Turchia ha immagazzinato 220 tonnellate negli Stati Uniti e il presidente turco Recep Tayyip Erdoğan ha di recente suggerito che i prestiti internazionali dovrebbero essere fatti in oro anziché in dollari. E nel frattempo, la Russia e la Cina continuano ad accumulare oro.

Questa rappresenta una brutta notizia per la NYFED, perché sta affrontando un crescente scetticismo ed è praticamente iniziata una corsa all'oro. Il metallo giallo è stato immagazzinato principalmente negli Stati Uniti e a Londra per proteggerlo durante i periodi di conflitto (la Guerra Fredda, per esempio) e/o per migliorare la liquidità delle loro riserve auree avvicinandole ai grandi centri finanziari.

Ciò aveva un senso all'epoca, ma stiamo assistendo ad una crescente volontà di rimpatrio in quanto vi sono alcuni dubbi sulla reale esistenza di queste riserve d'oro nei due principali luoghi di stoccaggio, Londra e New York. Esiste un'alta probabilità che le riserve auree di diversi paesi siano state date in leasing e poi vendute sui mercati al fine di manipolare il prezzo dell'oro e sostenere così l'illusione del valore delle valute cartacee come il dollaro, l'euro, lo yuan, ecc. Quando i banchieri centrali decidono di rimpatriare il proprio oro fisico, si possono logicamente avere dei dubbi sul fatto che tutto il loro oro sia ancora lì, specialmente in un contesto in cui non sono in corso veri e propri audit delle riserve auree. L'oro fisico sta tornando nel sistema monetario internazionale. Diversi governi e autorità monetarie ne sono consapevoli e sono preoccupati per l'esistenza delle loro riserve auree.

Allo stesso modo, anche l'argento è in procinto di sperimentare un grosso balzo nel prezzo. Dopo anni di consolidamento, l'analisi tecnica ci suggerisce un enorme potenziale per quanto riguarda il metallo grigio.




Infine ci sono le criptovalute che rappresentano l'opportunità del futuro, mentre i metalli preziosi quella del presente. Ma non è detto che questi due asset debbano viaggiare su binari paralleli. Infatti blockchain, metalli preziosi e criptovalute potrebbero fondersi insieme per dare vita ad un ibrido in grado di riportare in auge il denaro onesto. Si potrebbe comprare oro fisico e poi quest'ultimo consentirebbe d'emettere un gold bitcoin, il quale rappresenterebbe la proprietà di quell'oro fisico. Il gold bitcoin sarebbe, dal punto di vista economico, un sostituto dell'oro. Potrebbe essere utilizzato per fare acquisti e, in base alla volontà del suo proprietario, rimborsato in oro fisico in qualsiasi momento.

Un gold bitcoin rappresenterebbe qualcosa di fisico, o un asset che esiste al di fuori del virtuale. Il rischio, ovviamente, è che il proprietario non possa rimborsarlo. Tuttavia ci sono soluzioni di mercato a questo problema. Per esempio, l'oro potrebbe essere immagazzinato presso terze parti affidabili. Oppure le persone potrebbero possedere gold bitcoin emessi da vari emittenti. Se questi ultimi venissero considerati altamente rischiosi, effettuerebbero scambi alla pari tra di loro (dopo aver tenuto conto dei costi di stoccaggio e di gestione).

Detto questo, la tecnologia blockchain/oro riserva grandi potenzialità quando si tratta di realizzare un mondo di transazioni con oro digitale. Finora gli stati hanno utilizzato la regolamentazione e la tassazione per inibire e persino impedire la concorrenza tra le monete. Tuttavia l'evoluzione della blockchain aggira molti degli ostacoli che gli stati hanno posto al libero mercato. Dove ci porterà è impossibile da prevedere con certezza, ma il vaso di Pandora è ormai aperto.


giovedì 24 maggio 2018

Il countdown italiano verso la crisi fiscale

Come regola generale, è necessario preoccuparsi oltre i limiti quando deficit e debiti abbondano. Sì, l'inchiostro rosso è importante, ma si dovrebbe prestare altrettanta attenzione, se non maggiore, a variabili quali l'onere complessivo della spesa pubblica e la struttura del sistema fiscale. La Grecia ha mostrato come una nazione possa sperimentare una crisi se gli investitori non credono più che un governo sia in grado di "servire" il proprio debito (cioè, ripagare interessi e capitale a persone e istituzioni che detengono i titoli di stato). Ciò non cambia il fatto che il principale problema fiscale della Grecia sia la spesa eccessiva. È abbastanza probabile che l'Italia sarà la prossima nazione a percorrere questa strada, soprattutto con la sua economia ormai moribonda, come evidenziato dal Wall Street Journal. Perché l'Italia dovrebbe essere la causa della prossima crisi? Per la semplice ragione che è la quarta economia più grande in Europa e ha il debito nominale più alto in Europa. Quindi qual è la soluzione? La risposta ovvia è ridurre drasticamente il peso dello stato. Verrà adottata? Neanche per sogno. Il risultato delle recenti elezioni è un governo che vuole più inchiostro rosso. In parole povere, l'Italia ha eletto politici che credono nei fantomatici "pasti gratis" e che hanno promesso tagli alle tasse e aumenti considerevoli della spesa. Bene per il taglio delle tasse, ma non la parte in cui si vuole finire di sommergere il Paese con una spesa pubblica già preponderante e un debito pubblico soverchiante. E non penso che il governo abbia un piano ragionevole per far quadrare i numeri. Infatti basta guardare questo grafico per capirlo. Ma attenzione, perché l'Italia non è la sola nazione in Europa con problemi fiscali e di natura finanziaria.
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di Daniel Lacalle


La coalizione populista in Italia ha presentato un programma "economico" e una minaccia all'Unione Europea che fanno sembrare la Grecia una passeggiata nel parco.

Iniziamo con la realtà.

I problemi economici dell'Italia sono principalmente auto-inflitti, e non a causa dell'euro.

  • Sin dalla seconda guerra mondiale, l'Italia ha visto più governi di qualsiasi altro Paese nell'Unione Europea.
  • I governi di tutti i colori hanno costantemente promosso "campioni nazionali" inefficienti e corporazioni gestite dallo stato a spese delle piccole e medie imprese, della competitività e della crescita economica.
  • Le rigidità nel mercato del lavoro sono rimaste, lasciando una disoccupazione alta ed enormi differenze tra le regioni.
  • Un sistema finanziario perverso, in cui le banche sono state incentivate a concedere prestiti a società statali obsolete e indebitate, a municipalizzate inefficienti, ed a finanziare ingenti spese pubbliche locali e nazionali. Ciò ha portato alla più alta cifra di prestiti non performanti in Europa.
  • Un sistema giudiziario da incubo che rende praticamente impossibile riacquisire asset da crediti inesigibili, facendo schizzare in alto i prestiti non performanti e gli investimenti improduttivi.
  • Un fiorente ecosistema di esportazioni e piccole imprese è stato costantemente azzoppato dalla tassazione e dalla burocrazia. Ciò ha ridimensionato fortemente le aziende fiorenti, le quali sono andate attivamente alla ricerca di fortuna al di fuori dell'Italia.

Per questo motivo la spesa pubblica ha continuato a salire ben al di sopra delle entrate. Poiché l'Italia, come Spagna e Portogallo, ha deciso di penalizzare i settori ad alta produttività con l'aumento delle imposte, le entrate sono diminuite mentre le spese hanno continuato a salire. L'Italia, come tanti Paesi nella periferia dell'Europa, ha creato un massiccio effetto "crowding out" alimentato dal settore pubblico a scapito di quello privato. Non è un caso se la maggior parte dei cittadini in Italia, come in Spagna o in Portogallo, preferisca essere dipendente pubblico piuttosto che imprenditore.

Non c'è da meravigliarsi se, mentre le compagnie private sono riuscite a sopravvivere e migliorare "nonostante lo stato", i prestiti a debito e non performanti siano aumentati vertiginosamente.

Adesso si dà la colpa all'Euro. Come se lo stesso effetto "crowding out" non sarebbe accaduto senza di esso. L'unica differenza è che al di fuori dell'euro il governo italiano avrebbe distrutto i risparmiatori e i cittadini attraverso continue "svalutazioni competitive", le quali sono state la causa delle debolezze economiche del passato. Le continue svalutazioni non hanno reso l'Italia, la Spagna o il Portogallo più competitivi, li hanno resi perennemente poveri e hanno perpetuato i loro squilibri.

Quali soluzioni offrono i populisti? Più della stessa cosa che finora ha fallito.
In un documento intitolato "Welcome to Fantasyland", l'analista indipendente Gianluca Codagnone di Fidentiis spiega: "Alcune affermazioni sono oscure. Intendo letteralmente, come il cosiddetto ritorno allo spirito pre-Maastricht (uh?), mentre altre dichiarazioni implicano opzioni incostituzionali (17 e 18). L'abrogazione del debito per €250 miliardi, che era nella prima versione, è stata sostituita dalla richiesta che il debito detenuto dalla BCE dopo il QE non venga contabilizzato nel rapporto debito/PIL. La clausola di uscita dall'euro è stata sostituita da una richiesta di piena rinegoziazione dei trattati UE (fiscal compact, six pack, debito detenuto nell'Eurosistema, politica monetaria e così via). Ma, soprattutto, le misure delineate comporterebbero un ulteriore deficit di circa €130 miliardi entro il 2020, portando il deficit/PIL nel 2020 all'8%". 

L'Italia ha dimostrato che accettare la tesi populista dell'austerità (inesistente) e aumentare gli squilibri al fine di contenere il crescente contraccolpo politico, ha creato solo più eccessi.

L'Italia non ha visto nessuna austerità, solo un moderato controllo del budget.


L'austerità inesistente ha portato alla follia. I partiti populisti si comportano come quei bambini che ricevono un balocco se smettono di comportarsi male; invece continuano a comportarsi male perché pensano che ne riceveranno di più.

La cosa divertente è che milioni di italiani e di europei pensano che le loro pensioni, i loro stipendi pubblici e la loro assistenza sanitaria sarebbero gli stessi, o verrebbero aumentati, in caso di default e uscita dall'euro.

Non c'è un solo caso nella storia in cui un default e un'uscita come quella italiana non abbiano generato tagli enormi. Non c'è un singolo caso in cui lo stato sociale non sia stato tagliato in maniera massiccia in termini reali con la svalutazione. Chiunque pensi che sia una grande idea dovrebbe rivedere la storia.

Ancora più importante, anche se queste misure venissero accettate dall'Europa, creeranno un effetto domino con altri stati che seguiranno lo stesso cammino, distruggendo infine l'Unione Europea nella prossima crisi del debito.


Nei prossimi 6-8 anni l'Italia deve affrontare circa €350 miliardi in scadenze del debito, oltre €300 miliardi di crediti in sofferenza e circa €65 miliardi in scadenze di debiti delle maggiori società italiane.


Un default effettivo significherebbe la bancarotta della previdenza sociale, delle pensioni, il crollo dei salari pubblici e dei risparmi (poiché gli effetti ricadrebbero principalmente sui risparmiatori italiani). Ma la bancarotta del sistema bancario e l'aumento dei rendimenti obbligazionari porterebbero all'esaurimento del credito per le imprese e le famiglie, indipendentemente da come possano reagire gli esportatori. Uscire dall'euro significherebbe un'enorme svalutazione e un domino di fallimenti.

I problemi dell'Italia, o della Spagna, o di qualsiasi altra nazione europea, non vengono risolti distruggendo il Paese e la valuta. In questo scenario, mi sembra quasi ingenuo che la Commissione Europea pensi di collocare obbligazioni "sicure" che impacchettano il debito pubblico mentre i politici pensano che le uniche soluzioni siano il default o ulteriori squilibri.

La Commissione europea vuole raggruppare il debito di diversi stati in "obbligazioni sicure" mediante un prodotto strutturato, l'ESBie. Nessuno ci pensava prima, ovviamente (ironia).

"Solo gli investitori privati ​​condividono i rischi e le perdite", afferma il progetto della Commissione. Questo nuovo esempio di subprime mostra che la Commissione Europea non capisce che impacchettare le obbligazioni tedesche con le obbligazioni greche non rende la Grecia più sicura, ma la Germania più rischiosa.

Standard & Poor's ha già dichiarato che non concederà agli ESB il rating più alto, che è quello che vuole la Commissione Europea e, al limite, darebbe loro il bollino peggiore tra le tranche senior. Le agenzie di rating hanno già commesso l'errore di fornire rating di credito ingiustificati a causa di una presunta garanzia statale (Freddie Mac e Fannie Mae, i più grandi concessori di mutui erano e sono pubblici).


Gli ESB (European Safe Bonds) sono una nuova dimostrazione di quanto poco l'Europa comprenda rischi, mercati e realtà. Il programma della coalizione italiana di estremisti è la dimostrazione che il populismo non è il solo problema.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://francescosimoncelli.blogspot.it/


mercoledì 23 maggio 2018

Non è un problema di cattivi accordi commerciali, ma di denaro fasullo (Parte #2)





di David Stockman


Nella prima parte abbiamo chiarito che Trump ha ragione sugli orribili risultati commerciali sfoggiati dagli Stati Uniti sin dagli anni '70, e che i keynesiani d'acqua salata (Harvard) e d'acqua dolce (Chicago) hanno le loro teste sotto la sabbia di fronte a tutto ciò.

Il fatto è che non si arriva ad un deficit commerciale di $810 miliardi e ad un rapporto esportazioni/importazioni del 66% ($1,550 miliardi e $2,360 miliardi rispettivamente), come accaduto negli Stati Uniti nel 2017, a parità di condizioni. E soprattutto, un libero mercato non avrebbe mai generato una serie ininterrotta di deficit commerciali lunga 43 anni consecutivi, i quali hanno raggiunto la cifra sbalorditiva di $15,000 miliardi.

Meglio di ogni altra cosa, questi lugubri numeri spiegano perché l'America industriale è stata abbattuta, e perché vaste distese dell'entroterra americano sono state lasciate a marcire nel malessere economico e nel declino.

Ma due cose sono assolutamente chiare sui "perché" di questa calamità da $15,000 miliardi: non è stata causata da una misteriosa perdita di imprese e di energia capitalista. Né è stata causata dai cattivi rapporti commerciali con l'estero, o dagli stupidi nel Dipartimento del Commercio

Dopotutto, il capitalismo americano sfoggiò modesti surplus commerciali ogni anno tra il 1895 e il 1975. Da allora, però, non ha perso il suo slancio, nonostante 43 anni di enormi deficit commerciali. Infatti l'esplosione del progresso tecnologico nella Silicon Valley e l'attività commerciale on-line da costa a costa suggeriscono più o meno l'opposto.

Allo stesso modo, la struttura di base del commercio globale e degli accordi commerciali nell'ambito dell'OMC e di altri accordi multilaterali è stata istituita negli anni immediatamente successivi alla guerra ed era ben radicata quando gli Stati Uniti avevano eccedenze commerciali negli anni '50 e '60.

Questi surplus commerciali del dopoguerra negli Stati Uniti erano coerenti con l'epoca d'oro della crescita industriale tra il 1870 e il 1914. Durante quell'era in cui il commercio globale era basato sul gold standard, Gran Bretagna, Francia e Stati Uniti tendevano ad avere eccedenze commerciali grazie alla loro tecnologia avanzata, all'industria e alla produttività, mentre esportavano capitali verso economie meno sviluppate in tutto il mondo. Questo è anche ciò che fecero gli Stati Uniti durante il periodo economico degli anni '50 e '60.

Ciò che è cambiato dopo il 1975 è il sistema monetario, e con esso il regolatore della politica della banca centrale e il conseguente tasso di espansione del credito globale.

In una parola, l'abolizione del gold exchange standard da parte di Tricky Dick, ha rimosso il punto focale che ha mantenuto il commercio globale equilibrato e sostenibile. Pertanto, senza un meccanismo disciplinare indipendente ed esterno alle banche centrali, gli squilibri commerciali e delle partite correnti tra Paesi non venivano più "regolati" tramite guadagni e perdite dell'asset di riserva (oro o dollari legati all'oro).

Detto in altri termini, la distruzione di Bretton Woods ha permesso alle politiche monetarie nazionali di sfuggire alla disciplina finanziaria che derivava automaticamente dai movimenti dell'asset di riserva. Cioè, i deficit commerciali causavano perdita d'oro, deflazione interna e un eventuale riequilibrio del commercio. Allo stesso tempo, l'accumulo prolungato dell'asset di riserva a causa di persistenti eccedenze nelle partite correnti generava l'opposto: espansione del credito interno, inflazione dei prezzi e dei salari, e un'eventuale riduzione di tali eccedenze.

Inutile dire che, come emittente della "valuta di riserva" legata all'oro sotto Bretton Woods, la FED fu la prima ad infrangere le regole quando fu messa in crisi nel 1971-1973. A quel tempo, i keynesiani d'acqua dolce guidati da Milton Friedman e dal suo fattorino alla Casa Bianca, George Schultz, dissero che non c'era niente da perdere.

Questo perché il mercato avrebbe generato il tasso di cambio "corretto" tra dollaro e marco tedesco, franco, yen, ecc.; e poi questi tassi di cambio determinati dal mercato, a loro volta, avrebbero regolato il flusso del commercio e dei capitali.

Ma neanche tra un milione di anni!

A differenza di Bretton Woods, o del gold standard classico pre-1914, il nuovo sistema monetario permetteva agli stati di dirottare le loro banche centrali e di usarle come strumenti di promozione commerciale mercantilista e gestione economica macro-keynesiana.

C'è voluto un po' di tempo prima che i banchieri centrali si rendessero conto che erano stati incastrati. Ad esempio, durante gli ultimi anni della sua permanenza in carica (1970-1978), Arthur Burns provocò una recessione piuttosto brutta nel 1975, cercando di rivendicare la sua reputazione in ambito monetario dopo essersi sottomesso a Nixon nel 1972 alimentando il boom di quell'anno che distrusse le ultime vestigia di Bretton Woods.

Alla fine Alan Greenspan inaugurò l'era della Finanza delle Bolle nel 1987, e il dado fu tratto. Durante i suoi 19 anni alla guida della FED, Greenspan gonfiò il bilancio della FED (da $200 miliardi a $700 miliardi) e la struttura dei costi dell'economia statunitense in un momento in cui la mobilitazione della manodopera a basso costo dalle risaie della Cina e dell'Asia orientale richiedeva esattamente la politica opposta. Cioè, una politica di contrazione del bilancio della FED e deflazione interna.

Di conseguenza venne messo in moto un modello distruttivo di inflazione monetaria all'interno del convoglio globale di banche centrali: la FED inflazionava e loro di riflesso inflazionavano in un ciclo continuo. Così facendo, le banche centrali del mondo si sono rinchiuse in una condizione permanente di squilibrio.

Quest'ultimo ha avuto origine dall'ondata di dollari in eccesso della FED finiti nel sistema finanziario internazionale negli anni '90 e successivamente. Ciò, a sua volta, ha indotto le banche centrali in Asia, in gran parte dei mercati emergenti, nei petro-stati e anche in Europa, a comprare dollari ed a riversarli poi in titoli del Tesoro americano (e titoli delle GSE).

In questo modo suddetti Paesi cercavano di arginare l'apprezzamento del loro tasso di cambio e promuovere il commercio mercantilista e le politiche economiche interne basate sull'esportazione in Cina, Corea del Sud, Giappone e altrove.

Inoltre questa linea di politica ha anche consentito negli Stati Uniti un forte boom del consumo basato sul debito, e non supportato dalla produzione. L'eccesso di consumo statunitense rispetto alla produzione, che si è manifestato nei continui disavanzi delle partite correnti degli Stati Uniti, è stato effettivamente preso in prestito dalle banche centrali (e spesso dai loro investitori interni).

Ciò è accaduto perché queste banche centrali erano disposte a scambiare il lavoro della loro gente e le loro risorse naturali con la carta degli Stati Uniti piuttosto che affrontare crescenti tassi di cambio e temporanei venti contrari nelle loro politiche di crescita mercantilistica.

In breve, i $15,000 miliardi di disavanzi commerciali degli Stati Uniti dal 1975 sono i figli bastardi delle scelte di politica monetaria prese in Asia e altrove come difesa contro la stampa di denaro dissoluta della FED. Nel corso del tempo si è trasformata in un sussidio alle esportazioni che sarebbe altrimenti illegale ai sensi delle attuali regole del commercio mondiale dell'OMC.

Quando Trump dice che i burocrati sono i colpevoli del disastro commerciale degli Stati Uniti, la parte che sbaglia è i nomi. Per capirci, i veri malfattori si chiamano Alan (Greenspan), Ben (Bernanke) e le Due Janet (Yellen e Powell). L'America sta perdendo terreno nel commercio a causa del denaro fasullo, non a causa di cattivi accordi commerciali.

Come abbiamo indicato nella Parte 1, la pianificazione monetaria keynesiana capisce le cose alla rovescia. Cerca di gonfiare i prezzi, le retribuzioni ed i costi interni al 2% all'anno (o di più, se misurati correttamente) in un mondo brulicante di manodopera a basso costo; quando invece un sistema con denaro onesto avrebbe generato aggiustamenti deflazionistici volti a mantenere l'industria americana competitiva.

Infatti se gli Stati Uniti dopo il 1990 avessero mantenuto un regime di tassi d'interesse alti, bassi consumi e maggiori livelli di risparmio e investimenti al fine di mantenere un equilibrio sostenibile con il resto del mondo, è praticamente impossibile che il sopraccitato squilibrio internazionale sarebbe durato.

Questo perché in un mondo con dollari sonanti, la stampa di denaro e tassi d'interesse bassi avrebbero causato un'impennata dell'inflazione interna e una fuga di capitali. La PBOC, ad esempio, sarebbe andata a gambe all'aria pochi decenni fa. Infatti in un mondo di denaro sonante, l'enorme espansione del 9X del suo bilancio, che ha alimentato la mania della spesa in conto capitale dello Schema Rosso di Ponzi, non sarebbe mai potuta accadere.


Inutile dire che la Cina non è sola. I giapponesi stanno molto peggio. Dal 1990 il bilancio della BOJ è aumentato del 20X, assicurandosi che il tasso di cambio dello yen rispetto al dollaro rimanesse basso e che la politica commerciale mercantilista del Giappone rimanesse indisturbata.


La storia è più o meno la stessa in tutte le terre in cui la manodopera è a basso costo. Come abbiamo sottolineato nella Parte 1, il tasso di cambio del Messico è sceso da 4:1 al momento del lancio del NAFTA a 19:1 di oggi. Pertanto non è stato un cattivo accordo commerciale a causare l'attuale deficit commerciale di $71 miliardi con il Messico; ma il denaro fasullo.

Dopotutto, l'unica cosa più folle della crescita del bilancio del 20X della FED dal 1990, è stata l'espansione del 40X della banca centrale messicana.


Non sorprende, quindi, se tutti questi Paesi rappresentano il 90% del deficit commerciale da $810 miliardi sostenuto l'anno scorso dagli Stati Uniti.

Proprio così. Il problema commerciale generale è che gli Stati Uniti hanno esportato solo $1,550 miliardi tra beni, materiali ed energia l'anno scorso, o solo il 66% dei $2,360 miliardi di merci che ha importato. Eppure solo 10 Paesi rappresentano quasi tutto questo enorme squilibrio: Cina, Vietnam, Messico, Giappone, Germania, Corea del Sud, Taiwan, Malesia, Tailandia e India. Questi Paesi hanno acquistato solo $627 miliardi di esportazioni statunitensi, inviando $1,350 miliardi di importazioni negli Stati Uniti.

Di conseguenza, il disavanzo combinato è stato di $725 miliardi, pari al 90% del totale deficit commerciale degli Stati Uniti.

Inoltre il rapporto tra esportazioni ed importazioni negli Stati Uniti è stato solo del 46% per questi 10 Paesi nel loro insieme. Pertanto i $130 miliardi di esportazioni cinesi dagli Stati Uniti hanno rappresentato solo il 26% dei suoi $506 miliardi di importazioni negli Stati Uniti. Nel caso del Vietnam, il tasso di esportazione è stato solo del 17% ($8 miliardi di esportazioni statunitensi contro $46 miliardi di importazioni negli Stati Uniti).

E questo è vero anche nel caso della Germania, che ha inviato $118 miliardi di merci negli Stati Uniti l'anno scorso rispetto alle esportazioni statunitensi in Germania di soli $53 miliardi; il 45% delle importazioni dalla Germania, e ha provocato uno sbalorditivo deficit commerciale di $65 miliardi con gli Stati Uniti.

Se la Germania non avesse fatto parte dell'UE, il tasso di cambio del marco tedesco sarebbe molto più alto di quello dell'euro, e il surplus commerciale della Germania con gli Stati Uniti (e il resto del mondo) sarebbe molto più ridotto.


Al contrario, i conti commerciali degli Stati Uniti sono in equilibrio con tutto il resto del mondo. Come abbiamo mostrato nella Parte 1, ad esempio, le esportazioni statunitensi in Canada sono il 95% delle importazioni dal nostro partner commerciale a nord.

Infatti, per il resto del mondo nel suo insieme, i numeri del commercio sono piuttosto sorprendenti e sostenibili. Nel complesso le esportazioni statunitensi verso queste destinazioni sono state pari a $924 miliardi nel 2017 rispetto ai $1,000 miliardi di importazioni da questi fornitori.

Di conseguenza, le esportazioni ammontavano al 92% delle importazioni e il deficit totale di $85 miliardi era abbastanza vicino allo zero per scopi di immagine generale.

Come abbiamo detto fin qui, abbiamo a che fare con denaro fasullo, ma, ahimè, né il protezionista all'interno della Casa Bianca né chi lo circonda l'ha capito.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://francescosimoncelli.blogspot.it/



=> Potete leggere la Parte 1 a questo indirizzo: https://francescosimoncelli.blogspot.it/2018/05/non-e-un-problema-di-cattivi-accordi.html


martedì 22 maggio 2018

Il sentiero secondario dell'Europa verso un super stato





di Philipp Bagus


Per anni c'è stata una lotta nella zona Euro tra coloro che vogliono trasformarla in un'unione dei trasferimenti e quelli che vogliono un'Europa di Paesi indipendenti e cooperanti. I secondi, tra cui Austria, Finlandia, Paesi Bassi e Germania, vogliono limiti rigorosi ai deficit e freni al debito, come previsto nel Patto di Bilancio Europeo. Alcuni, come il Gruppo Costituzionale Europeo, chiedono persino un meccanismo per una disgregazione ordinata dell'Eurozona. I primi, inclusi gli stati membri lungo il Mediterraneo capeggiati dalla Francia, non palesano apertamente il loro obiettivo di un'unione fiscale, o la creazione di un "super Stato europeo", ma preferiscono parlare di un "approfondimento del progetto europeo". La ragione di questa divisione è semplice: i Paesi dell'Europa centrale e settentrionale sarebbero i contributori di un'unione dei trasferimenti, mentre il club Med sarebbe il destinatario.

Dopo la formazione di un nuovo governo in Germania, il presidente francese Emanuel Macron ha pressato per promuovere il punto di vista del Club Med sull'Europa. Il presidente francese vuole un Ministro europeo dell'economia e delle finanze, un bilancio proprio per la zona Euro, un'armonizzazione delle aliquote fiscali (ossia, un'aliquota minima per le imposte societarie), la trasformazione del MSE in un'istituzione dell'UE e il completamento dell'unione bancaria.

Il dibattito nasconde il fatto che l'Eurozona ha già marciato verso un'unione dei trasferimenti. Di fatto, la zona Euro costituisce già l'unione dei trasferimenti più gigantesca e internazionale del mondo. L'adempimento dei piani di Macron non farebbe altro che consolidare, approfondire e rivelare l'unione dei trasferimenti andando ad intensificare l'azzardo morale.

Riesaminiamo i meccanismi di ridistribuzione e condivisione del rischio già in essere nella zona Euro.

Innanzitutto, esiste il Meccanismo di Stabilità Europeo (MSE). Il MSE è un fondo di salvataggio europeo con una capacità di €500 miliardi, il quale è stato progettato per salvare i governi quando la stabilità della zona Euro nel suo insieme è in pericolo. Poiché i governi fiscalmente irresponsabili possono ottenere una ricompensa per il loro comportamento irresponsabile da parte di governi più responsabili, vi è una ridistribuzione ed un azzardo morale.[1]

In secondo luogo, la BCE ha acquistato titoli di stato attraverso il suo programma di QE per un totale di €1,945 miliardi a marzo 2018. La BCE, quindi, è diventata un hedge fund che scommette sulla sopravvivenza dell'euro. La BCE acquista le obbligazioni sovrane in funzione della percentuale che gli stati membri detengono nel capitale della BCE stessa, ossia, indipendentemente dai rischi delle obbligazioni o dalla solvibilità dei governi emittenti. Senza il programma, i governi meno solvibili avrebbero dovuto pagare interessi più elevati per le loro obbligazioni e avrebbero potuto diventare inadempienti. Quando le obbligazioni non saranno rimborsate in futuro, la BCE subirà perdite o il potere d'acquisto dell'euro scenderà, le perdite potrebbero essere in definitiva condivise da tutti i membri dell'Eurozona.[2]

Inoltre, vi è la ridistribuzione attraverso la monetizzazione indiretta dei deficit pubblici, in cui i governi "più poveri" con deficit più elevati traggono vantaggio da quei Paesi con deficit più bassi. Le banche possono acquistare obbligazioni statali per impegnarle come garanzie presso la BCE al fine di ricevere nuove riserve che consentano loro di aumentare l'offerta di moneta, monetizzare il deficit pubblico ed esternalizzare parte dei costi sul resto dell'Eurozona attraverso una diminuzione del potere d'acquisto dell'euro. Attraverso questo meccanismo, diventa vantaggioso spendere di più ed avere deficit più elevati.

Inoltre la ZIRP della BCE implica una ridistribuzione dai creditori ai debitori. Normalmente le nazioni esportatrici come la Germania sono anche creditori. Il risparmio monetario tedesco ammontava a €5,885 miliardi alla fine del 2017. I rendimenti su questi risparmi sono diminuiti, mentre i debitori ripagano meno i loro debiti. Il minor rendimento sui risparmi per il nord è favorevole ai governi sovra-indebitati del sud.

In terzo luogo, la ridistribuzione attraverso l'espansione del credito non è uniforme nei vari Paesi. Questa ridistribuzione si riflette nel sistema Target 2, il sistema di saldo nella zona Euro. Immaginate un imprenditore greco che acquista un camion prodotto in Germania con i soldi creati dal nulla dalla sua banca greca. Quando l'imprenditore paga l'esportatore tedesco, il suo conto in banca si restringe e il denaro viene trasferito sul conto bancario del tedesco. Per effettuare il pagamento, la banca greca attinge sul suo conto presso la Banca Nazionale Greca o prende in prestito nuove riserve da essa. La banca tedesca aumenta il suo conto presso la Bundesbank, o riduce il suo rifinanziamento presso di essa. A livello di banche centrali, la Bundesbank riceve un credito nei confronti della BCE, mentre la Banca Nazionale Greca riceve un debito. Pertanto l'importazione del camion si riflette nel sistema Target 2.[3] Non è finanziato da risparmi reali, ma solo dalla creazione di denaro.

Il credito che la Bundesbank riceve con la BCE è inutile, perché non può essere riscattato in nulla. Notate che per la Grecia questo conto scoperto è illimitato. I crediti Target 2 della Bundesbank ammontano a oltre €900 miliardi oggi.

Pertanto, anziché emettere obbligazioni in euro garantite da tutti gli stati membri e importare merci, esiste un altro modo per ottenere lo stesso risultato. Le banche greche possono semplicemente creare denaro emettendo debiti Target 2 con la BCE per finanziare l'importazione di merci.

In quarto luogo, l'unione bancaria implica una socializzazione dei rischi delle banche. Poiché le banche esistono oggi in una sorta di simbiosi con gli stati, l'unione bancaria implica indirettamente una socializzazione dei debiti statali. Il Fondo di Risoluzione Unico, istituito nel 2016 e da completare entro il 2024, è finanziato con il contributo delle banche e serve a ricapitalizzare quelle banche in difficoltà. Secondo la Direttiva sulla Risoluzione delle Banche, una banca insolvente deve prima fare il bail-in dei creditori, per un minimo dell'8% delle sue passività totali. Successivamente può attingere al Fondo di Risoluzione Unico (FRU) per un aumento di capitale del 5%, dopo il quale può attingere al MES. La procedura implica una socializzazione dei rischi: quando una banca assume comportamenti a rischio, acquista i titoli del proprio stato e poi quest'ultimo va in default, la banca può utilizzare il FRU e il MES per far pagare agli altri il suo comportamento rischioso. Pertanto uno stato membro dell'Eurozona non ha bisogno di emettere obbligazioni europee per costringere gli altri a pagare le proprie spese. Gli stati emettono i loro titoli obbligazionari e hanno le loro banche che li acquistano, e quando vanno in bancarotta i risparmiatori delle altre banche, o il MES, pagherà il conto (almeno in parte).

In sintesi, non sono necessarie obbligazioni europee o un budget europeo per avere una massiccia ridistribuzione nell'Eurozona. Essa è già un'unione dei trasferimenti in cui i rischi sono socializzati producendo comportamenti irresponsabili. Tuttavia l'unione dei trasferimenti non è ancora istituzionalizzata ed esplicita, ma le élite europee ci stanno lavorando.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://francescosimoncelli.blogspot.it/


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Note

[1] Macron e Juncker vogliono "approfondire" il MES convertendolo in un Fondo Monetario Europeo (FME) ai sensi della normativa dell'UE. Ad oggi il MES è soggetto al diritto internazionale, il che significa che un Paese può lasciare il MES senza lasciare l'UE. La proposta di riforma renderebbe impossibile una tale mossa e toglierà anche il potere di veto alla Germania, perché secondo la legge dell'UE una maggioranza qualificata può approvare il salvataggio. Il FME vedrebbe ampliata la sua gamma di obiettivi tra cui la mitigazione degli shock asimmetrici. Il FSE potrebbe essere utilizzato in una recessione per aiutare i Paesi più inflessibili a sostenere i costi di quei Paesi che implementano riforme strutturali.

[2] Inoltre gli acquisti sono stati sponsorizzati tramite l'ELA, dove le banche centrali nazionali concedono prestiti alle banche insolventi per acquistare titoli di stato, e tramite il programma ANFA, il quale consente alle banche centrali nazionali di acquistare le obbligazioni dei propri stati per proprio conto.

[3] Lo stesso vale quando i cittadini greci inviano denaro da una banca greca ad una banca tedesca, o quando la Banca Nazionale Greca acquista obbligazioni greche da investitori privati ​​con conti presso una banca tedesca.

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lunedì 21 maggio 2018

Non è un problema di cattivi accordi commerciali, ma di denaro fasullo (Parte #1)





di David Stockman


Quella tra Stati Uniti ed Europa sembra davvero una sfida in stile Mezzogiorno di Fuoco, a livello commerciale ovviamente.

In materia di politica commerciale, infatti, Trump ha un considerevole spazio di manovra unilaterale grazie ai poteri presidenziali conferiti dalla sezione 232 della legge del 1962 e dalla sezione 301 della legge del 1974. La prima autorizza misure protezionistiche, compresi i dazi, per salvaguardare la "sicurezza nazionale" e la seconda autorizza tali misure al fine di far rispettare gli accordi commerciali statunitensi o di contrastare pratiche commerciali "sleali" in materia di commercio estero.

Le definizioni arbitrarie dei termini citati (sicurezza nazionale e pratiche sleali) dovevano essere analizzate dagli occupanti della Casa Bianca, e non usate come un inno protezionista da un uomo intossicato da nozioni mercantiliste del XVII secolo.

Ad esempio, si consideri la foglia di fico della difesa nazionale nella sezione 232 che Trump ha sfruttato per i suoi dazi al 25% su $29 miliardi di importazioni annue di acciaio.

L'anno scorso gli Stati Uniti hanno prodotto circa 82 milioni di tonnellate di acciaio e ne hanno importate altre 14 milioni da Canada, Brasile e Messico, i quali sono rispettivamente gli importatori di acciaio n° 1, n° 2 e n° 4 negli Stati Uniti. Quindi sono 96 milioni di tonnellate di disponibilità, supponendo che i nostri vicini non siano tanto sciocchi da dichiarare guerra a Washington e porre un embargo alle loro esportazioni di acciaio negli Stati Uniti.

96 milioni di tonnellate sembrano più che sufficienti a coprire i 3.5 milioni di tonnellate necessari per l'attuale macchina da guerra degli Stati Uniti, secondo il Pentagono; e in realtà il requisito reale sarebbe forse di poche centinaia di migliaia di tonnellate all'anno per proteggere gli Stati Uniti.

Dopotutto, sotto l'attuale stato di cose la vera sicurezza nazionale è puramente una questione di deterrenza nucleare, poiché nessun Paese al mondo ha una possibilità persino remota di invadere il Nord America. Inoltre, l'acciaio utilizzato nella nostra forza di rappresaglia nucleare (sottomarini Trident, missili Minutemen e bombardieri strategici) è stato prodotto molto tempo fa. Cioè, non abbiamo bisogno di altre testate nucleari, né di altro acciaio per lanciarle.

Infatti, se Washington smettesse di sprecare denaro per portaerei, carri armati, navi da sbarco anfibie, missili TOW, aerei per il trasporto aereo e bombe anti-bunker, la difesa nazionale non avrebbe bisogno di molto più acciaio ogni anno di quanto viene prodotto dalla Danimarca (70,000 tonnellate). Nel mondo di oggi l'acciaio militare riguarda l'impero, non la sicurezza nazionale.

Almeno nei suoi tweet Trump non si è nascosto dietro questa farsa della sicurezza nazionale e ha detto che detesta il risultato dell'attuale sistema commerciale globale e progetta di intraprendere azioni drastiche.

La cosa divertente è che Trump ha ragione su una cosa: quasi fino all'anno in cui fu pubblicato il folle Trade Act del 1974, gli Stati Uniti sperimentarono il loro ultimo avanzo commerciale annuale nel 1975.

Da allora c'è stato un continuo e profondo deficit commerciale negli Stati Uniti. Cioè, un tuffo nel rosso di 43 anni che ha segnato l'off-shoring della produzione, dei posti di lavoro e degli stipendi degli Stati Uniti.

In totale, stiamo parlando di circa $15,000 miliardi in più di cose acquistate dall'America rispetto a quelle vendute al resto del mondo sin dal 1975.

A tale proposito, i cosiddetti critici liberali di Trump hanno la testa sepolta nella sabbia perché la maggior parte di loro è keynesiana d'acqua salata (Harvard/FMI/Brookings school), o keynesiana d'acqua dolce (monetaristi/Chicagoboys/AEI).

In entrambi i casi, sembrano pensare che l'America possa accendere prestiti per sempre, un mondo senza fine; e che lo stato di squilibrio dell'economia statunitense dopo quattro decenni di questo tipo di commerci, sia un risultato naturale di mercati del lavoro relativamente liberi.

E invece no!

Anche quando si contano i servizi (turismo, trasporti, assicurazioni, royalties e servizi aziendali), un surplus di $4,000 miliardi durante lo stesso periodo di 43 anni, il deficit delle partite correnti con il resto del mondo è ancora $11,000 miliardi, e questo in dollari di allora. Al potere d'acquisto del 2017, il saldo con il resto del mondo sin dal 1975 è ben più grande dell'attuale PIL degli Stati Uniti.

Quindi, nonostante la sua retorica mercantilista, Trump ha ragione su alcune cose. Infatti è il motivo per cui la sua candidatura ha radunato ampie fasce di votanti nell'entroterra americano, ed è in definitiva il motivo per cui ha avuto successo tra i quartieri industriali di Pennsylvania, Ohio, Michigan, Wisconsin e Iowa.


Ahimè, suddetti $11,000 miliardi (tra le linee blu e arancione) non è opera di sciocchi, o persone incapaci di negoziare nel governo degli Stati Uniti. Vale a dire, l'USTR (rappresentante commerciale degli Stati Uniti), il Dipartimento del Commercio ed i burocrati del Dipartimento di Stato avevano relativamente poco a che fare con tale cifra; né può essere imputata al NAFTA, all'OMC (organizzazione mondiale del commercio), o persino ai globalisti presso l'FMI e la Banca Mondiale.

Invece i nomi dei malfattori sono Alan (Greenspan), Ben (Bernanke) e i Due Janet (Yellen e Powell). L'America sta perdendo terreno a causa del denaro fasullo, non a causa di cattivi accordi commerciali.

Questo perché la pianificazione monetaria keynesiana capisce le cose al contrario. Cerca di gonfiare i prezzi, le retribuzioni ed i costi interni al 2% all'anno (o più, se misurati correttamente) in un mondo brulicante di manodopera a basso costo; quando invece un sistema di denaro onesto avrebbe generato aggiustamenti deflazionistici volti a mantenere l'industria americana competitiva.

Allo stesso modo, la Finanza delle Bolle ha portato ad una drastica repressione finanziaria, a tassi d'interesse ultra bassi e al consumo e alla finanziarizzazione alimentati dal debito; quando invece una moneta sonante avrebbe generato il contrario. Ad esempio, alti tassi d'interesse, bassi consumi e maggiori livelli di risparmio ed investimenti al fine di mantenere un equilibrio sostenibile con il resto del mondo.

Liberare il settore bancario centrale dalle rigidità sane imposte dall'oro, ha aperto la strada affinché l'Eccles Building diventasse un massiccio esportatore di inflazione monetaria. Alla fine queste inondazioni di dollari indesiderati hanno incoraggiato le nazioni inclini al mercantilismo dell'Asia orientale, i Petro-stati, gran parte dei Paesi in via di sviluppo e talvolta anche l'Europa, a comprare dollari ed a gonfiare le proprie valute per prevenire la salita del tasso di cambio e le conseguenti dislocazioni a breve termine nei propri settori di esportazione fortemente sovvenzionati.

Basti dire che nel mondo pre-keynesiano in cui un asset monetario governava il flusso del commercio e della finanza internazionale, e che era ancorato all'oro piuttosto che al credito fiat delle banche centrali, non ci sarebbe stato nulla di simile a $15,000 miliardi di deficit commerciali negli Stati Uniti per oltre 43 anni consecutivi.

Invece i grandi deficit commerciali causati dalla mobilitazione di manodopera a basso costo dalle risaie asiatiche e dall'energia a basso costo proveniente dalle sabbie dell'Arabia, avrebbero generato la loro stessa correzione: ampi disavanzi delle partite correnti degli Stati Uniti avrebbero causato un doloroso deflusso di oro, che, a sua volta, avrebbe causato un aumento dei tassi d'interesse interni, un calo del credito interno e deflazione di prezzi, salari e costi.

Alla fine, le importazioni sarebbero diminuite, le esportazioni sarebbero aumentate e il conto delle partite correnti statunitense sarebbe tornato all'equilibrio, determinando in tal modo un afflusso rinnovato d'oro.

Tuttavia, come è accaduto, l'inflazione monetaria distruttiva della FED si è diffusa come una malattia contagiosa, e in nessun posto è più evidente che nel NAFTA. Il Messico ha praticametne cestinato la sua moneta in risposta all'inflazione del dollaro dopo l'avvio del NAFTA e la crisi del peso nei primi anni '90. Da allora, il tasso di cambio del peso è precipitato da circa 4:1 a 19:1.

Non sorprende se la manodopera già a buon mercato del Messico sia diventata molto più economica in termini di dollari. Per quanto riguarda il Messico, Trump ha centrato il punto. Nel 1991 le esportazioni statunitensi verso il Messico hanno leggermente superato le importazioni, mentre nel 2017 gli Stati Uniti hanno avuto un enorme deficit commerciale da $71 miliardi. Le esportazioni statunitensi in Messico erano solo $243 miliardi, pari al 77% dei $314 miliardi di importazioni statunitensi dal Messico. Tuttavia questo enorme squilibrio non era dovuto all'eliminazione dei dazi e di altri ostacoli nell'ambito dell'accordo NAFTA, entrato in vigore il 1° gennaio 1994; era un fenomeno monetario.


A prescindere dai giochi che i canadesi hanno svolto nella promozione mercantilistica dei singoli prodotti, come i prodotti forestali, il tasso di cambio canadese non è cambiato molto dai primi anni '90, né i suoi prezzi interni, i salari ed i costi in relazione all'economia degli Stati Uniti.

Non sorprende che non vi sia stato alcun cambiamento di tendenza nella bilancia commerciale degli Stati Uniti con il Canada. Sia le importazioni che le esportazioni sono cresciute di circa 4 volte rispetto ai livelli pre-NAFTA. Infatti nel 2017 le esportazioni statunitensi in Canada hanno totalizzato $282 miliardi e le importazioni dal Canada erano $300 miliardi.

Detto in modo diverso, un accordo commerciale presumibilmente "cattivo" avrebbe portato a risultati completamente diversi.


Come abbiamo detto, il massiccio problema commerciale e il conseguente declino dell'economia industriale statunitense negli ultimi decenni è una funzione del denaro fasullo, non di accordi commerciali cattivi.

Quando le nazioni mercantiliste hanno usato l'alluvione dei dollari della FED come scusa per impegnarsi in una persistente soppressione dei tassi di cambio, hanno rubato la produzione e l'occupazione ai lavoratori americani.

Ma come vedremo nella seconda parte, la soluzione è un dollaro forte.



[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://francescosimoncelli.blogspot.it/



=> Potete leggere la Parte 2 a questo indirizzo: https://francescosimoncelli.blogspot.it/2018/05/non-e-un-problema-di-cattivi-accordi_23.html



venerdì 18 maggio 2018

Il mito della produttività





di Alasdair Macleod


Di tanto in tanto spuntano commenti sulla produttività nazionale e per gli inglesi la produttività è correlata all'angoscia per la Brexit, con l'OCSE, il Tesoro inglese, la Banca d'Inghilterra e tutti gli altri che dicono in coro che la scarsa produttività dei cittadini britannici dimostra quanto abbiano bisogno di far parte dell'UE.

Questa settimana l'OCSE ha pubblicato un articolo in cui venivano ripetute le sue assurdità sulle conseguenze economiche della Brexit, raccomandando persino alla Gran Bretagna di tenere un secondo referendum per invertire la decisione sulla Brexit. A sostegno della sua analisi viene affermato che la produttività del lavoro della Gran Bretagna è ferma, mentre quella di Francia, Germania, Stati Uniti e OCSE sta migliorando.

I lettori regolari dei miei articoli sapranno che non ho un camion di statistiche, medie e analisi neo-keynesiane. L'analisi della produttività degli econometrici è un ottimo esempio del perché le statistiche derivate da informazioni discutibili dovrebbero essere ignorate del tutto. Si può provare qualsiasi cosa con le statistiche, tranne la verità. L'OCSE, che è la fonte delle statistiche sulla produttività citate dai politici, usa le statistiche non per una ricerca della verità, ma come cheerleader dello statalismo. Avendo sede a Parigi, questa istituzione è particolarmente in sintonia con i concetti di base dello statalismo europeo. È sorprendente che tolleri l'impresa privata.

Questa è l'organizzazione che propone l'analisi statistica ufficiale, mentre è finanziata interamente dai governi interessati. Tuttavia la produttività dovrebbe essere incontestabile e difficile da criticare. Il PIL diviso per il numero di ore lavorate è semplice. Come può essere fuorviante? Continuate a leggere per scoprirlo.



L'approccio dell'OCSE alla produttività

Il breve documento dell'OCSE, che definisce e misura la produttività, cita Paul Krugman:

La produttività non rappresenta tutto, ma a lungo termine è quasi tutto. La capacità di un Paese di migliorare il proprio tenore di vita nel tempo, dipende quasi interamente dalla sua capacità di aumentare la produzione per lavoratore.

Krugman sottintende in questa citazione che la produttività sia una funzione dello stato e quindi, implicitamente, non quella del datore di lavoro. Ciò è chiaramente in contrasto con i fatti: un dipendente produce solo se è impiegato da un datore di lavoro in cerca di profitto. Spetta al datore di lavoro prendere tale decisione, non allo stato. Che l'OCSE citi Krugman, conferma che il pensiero economico presso l'OCSE è in linea con il suo modo di pensare.

Da qui iniziano gli errori statistici, a partire dalla rilevanza del PIL. Il PIL è concepito per catturare il consumo finale e sottostimare la produzione di beni di ordine superiore, ad esempio macchinari, non registrando i passaggi intermedi nella produzione. Questo importante punto è stato recentemente riconosciuto negli Stati Uniti dall'introduzione di una nuova statistica, l'output lordo (GO).

GO è ora calcolato trimestralmente dal Bureau of Economic Analysis, ed è quasi il doppio del PIL. Pertanto, negli Stati Uniti, il PIL per ora lavorata è all'incirca la metà della misura realistica della produzione totale. GO conferma che usare il PIL in una formula di produttività è scandalosamente fuorviante. Ma l'OCSE non stima il GO, e va notato che diversi Paesi hanno gradi diversi di produzione intermedia, il che rende comunque impossibile confrontarli su base omogenea.

Il concetto di produttività del lavoro è una frottola quando paragonato ai nostri affari quotidiani. Ad esempio, se siete nel commercio al dettaglio, potete giudicare se il personale addetto alle vendite sia produttivo proprio perché produce vendite. Ma la maggior parte dei vostri dipendenti probabilmente non ha nulla a che fare con le abilità da venditore. La vetrinista può o non può aver contribuito? E si può dire lo stesso dei responsabili della pulizia e della contabilità, insieme al personale del magazzino e ai conducenti di veicoli commerciali? Presi singolarmente, sono un costo, difficile o impossibile da correlare alle vendite finali, le quali invece costituiscono il PIL. Ecco perché la gestione di un'impresa riguarda gruppi di persone con input complementari, e registrare la produzione di individui in termini di PIL è privo di senso.

In un'economia di libero mercato, l'arbitraggio tende a pareggiare i rendimenti del capitale investito in tutta la gamma di imprese, di cui la manodopera è solo una parte. Oltre al lavoro, c'è l'investimento di capitale nello stabilimento, oltre alle attrezzature e al capitale circolante. Prendendo tutti questi elementi insieme, se una linea di business si distinguerà per la sua redditività, attirerà la concorrenza. Se un'altra linea di business produrrà un rendimento insufficiente, sarà chiusa e il suo capitale ridistribuito. Dopotutto, tutte le forme di capitale sono scarse e quindi una merce di valore deve essere distribuita correttamente.

Quando il capitale non viene distribuito nel modo migliore, è quasi sempre perché lo stato interviene. Lo stato non vuole che le imprese licenzino lavoratori che fanno parte di una linea di produzione fallita. Invece lo stato ostacola la ridistribuzione del capitale, sovvenzionando l'imprenditore non competitivo. Lo stato penalizza anche le imprese redditizie sequestrando i profitti.

Inoltre industrie diverse distribuiscono il proprio capitale in modi diversi, quindi nel complesso il contributo dello sforzo umano varia considerevolmente. Un meccanico su una linea di produzione automatizzata che supervisiona robot costosi, non può essere messo sullo stesso piano con un assistente di parcheggio.

Il contributo del PIL deve essere escluso da qualsiasi calcolo della produttività, in quanto rappresenta un drenaggio della produzione reale.

Il problema con statistiche come la produttività è che tutti pensano che significhino qualcosa, anche la classe politica, compresi i ministri delle finanze. Ciononostante ignoriamo il fatto che questa gemma econometrica è solo una rielaborazione di cifre in qualcosa di più significativo. Qualcosa che un imprenditore troverà utile come base per decidere in quale giurisdizione dovrà stabilire la sua attività. Qualcosa che gli potrà far decidere di trasferirsi dalla Gran Bretagna all'Europa continentale.

A tale scopo, selezioneremo quattro Paesi in Europa dalla banca dati dell'OCSE, compreso il Regno Unito. Nella Tabella 1, vediamo quanto segue:


Questi sono i dati dell'OCSE su cui i ministri delle finanze britannici hanno basato la loro lamentela su quanto siano improduttivi i contribuenti inglesi e, se solo potessero essere esortati a lavorare in modo più produttivo, le entrate fiscali migliorerebbero. Questo è il vero interesse del tesoriere dello stato.

Un approccio più ragionevole è quello di guardare alla produttività dal punto di vista dell'imprenditore. È dal suo fatturato che deve pagare sia le tasse sul lavoro che i salari ai suoi dipendenti. Nel ritrasformare le cifre dell'OCSE, dobbiamo anche rimuovere lo stato, perché esso è un freno alla produzione. Quindi dobbiamo eliminare i disoccupati per arrivare al numero di occupati nel settore privato. La Tabella 2 quantifica la forza lavoro del settore privato.


Val la pena di notare che ci sono diversi modi per contare i dipendenti statali e che la Francia, ad esempio, ha industrie nazionalizzate i cui dipendenti non sono necessariamente inclusi nel suo totale. Le statistiche dell'OCSE presumono che le persone in età lavorativa abbiano appena quindici anni, il che può essere vero in una nazione emergente, ma gli europei rimangono nel mondo dell'istruzione fino ad un'età media di diciotto anni. Non abbiamo altra scelta che ignorare questi errori importanti.

Successivamente dobbiamo ricavarci il PIL del settore privato per dipendente nel settore privato. Ciò corrisponde alle modifiche apportate alla forza lavoro nella Tabella 2 con il PIL del settore privato. Questo è mostrato nella Tabella 3.


Il nostro cittadino medio è ritenuto responsabile della produzione di una quota del PIL più bassa in Francia e più alta in Italia. Chi l'avrebbe mai detto! Nella Tabella 1, l'OCSE ci dice che la Francia era al secondo posto nella sua produttività solo dopo la Germania, e l'Italia era, beh, italiana.

Tuttavia per impiegare il nostro cittadino medio è necessario pagare un salario insieme alle tasse sulla previdenza sociale e sul salario stesso, prima che un'impresa tragga profitto dal suo lavoro. Questo è il nostro aggiustamento finale per ottenere cifre più rilevanti dal punto di vista dell'imprenditore. Questo è mostrato nella nostra ultima Tabella, la numero 4.


La conclusione di questo articolo è che nonostante la Brexit, l'imprenditore medio che impiega il lavoratore medio ottiene il miglior rendimento dal suo investimento in capitale umano nel Regno Unito, segue poi l'Italia. Se ha una predilezione per la Francia, è meglio che si assicuri condizioni vantaggiose dallo stato per il suo investimento. E la Gran Bretagna batte addirittura la Germania. Utilizzando le stesse cifre dell'OCSE, ricalcolate per riflettere la realtà commerciale, i risultati negano le conclusioni stesse dell'OCSE.

Queste cifre sono tutt'altro che perfette. Come accennato in precedenza, se l'UE producesse cifre per il GO, compresi i processi intermedi e i valori finali delle merci, il rendimento per dipendente sarebbe molto migliore. La Germania, con la sua forte base manifatturiera, è probabilmente la più sottovalutata, mentre l'Italia e la Francia molto meno. La Gran Bretagna potrebbe essere nel mezzo.

Il capitale umano, essendo impiegato per fare cose diverse, non può essere misurato da nessuno, tranne da chi paga i salari.

Peggio ancora, l'approccio dell'OCSE incoraggia i politici e gli economisti a rispettare lo stato, a ignorare l'impatto delle imposte sul lavoro. È qui che il Regno Unito ottiene un punteggio relativamente buono e la Francia è un disastro.

Invece di criticare il settore privato per essere improduttivo, è sicuramente più importante per gli stati considerare i propri oneri sulla produzione e agire di conseguenza.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: https://francescosimoncelli.blogspot.it/


giovedì 17 maggio 2018

È un calo dell'offerta di denaro la causa delle recessioni?





di Frank Shostak


Nei suoi scritti Milton Friedman incolpava le politiche della banca centrale per aver causato la Grande Depressione. Secondo Friedman, la Federal Reserve non riuscì a pompare abbastanza riserve nel sistema bancario per evitare un collasso della massa monetaria (vedi Free to Choose). In risposta a questo fallimento, Friedman disse che la massa monetaria M1, che ammontava a $28.264 miliardi nell'ottobre 1929, scese a $19,039 miliardi nell'aprile 1933 – un calo di quasi il 33%.

Al calare dello stock monetario, calò anche l'attività economica. Nel luglio 1932 la produzione industriale su base annua diminuì di oltre il 31%. Inoltre, anno dopo anno l'indice dei prezzi al consumo (IPC) era precipitato. Nell'ottobre 1932 l'IPC era diminuito del 10.7%.


Il brusco calo dello stock monetario — contrariamente a quanto diceva Friedman — non è indicativo del fallimento della Federal Reserve nel pompare la massa monetaria. È indicativo del restringimento dei risparmi reali provocato dalle precedenti politiche monetarie accomodanti della banca centrale.




Come creare ricchezza

In sostanza, il bacino dei risparmi reali è la quantità di beni di consumo disponibili in un'economia per sostenere la produzione futura.

In parole povere: un uomo solitario su un'isola è in grado di raccogliere 25 mele all'ora. Con l'aiuto di uno strumento di raccolta, è in grado di aumentare la sua produzione a 50 mele all'ora. Realizzare lo strumento, tuttavia, richiede tempo.

Durante questo lasso di tempo, l'uomo non sarà in grado di raccogliere alcuna mela. Per avere lo strumento, quindi, l'uomo deve prima avere abbastanza mele per sostenersi mentre è impegnato a realizzarlo.

Il suo bacino dei risparmi è il mezzo di sostentamento per suddetto periodo: la quantità di mele che ha risparmiato per questo scopo.

La dimensione di questo bacino determina se è possibile introdurre o meno mezzi di produzione più sofisticati. Se l'uomo ha bisogno di un anno di lavoro per costruire questo strumento, ma ha solo un numero sufficiente di mele risparmiate per sostenerlo per un mese, allora non potrà costruire lo strumento — e l'uomo non sarà in grado di aumentare la sua produttività.

Lo scenario dell'isola viene complicato dall'introduzione di più individui che commerciano tra loro e utilizzano denaro. L'essenza, tuttavia, rimane la stessa: le dimensioni del bacino dei risparmi frenano l'attuazione di fasi produttive più remunerative.

I problemi scoppiano ogni volta che il sistema bancario fa sembrare che il bacino dei risparmi reali sia più grande di quanto non sia in realtà.

Quando una banca centrale espande la massa monetaria, non allarga il bacino dei risparmi. Dà origine al consumo di beni che non è preceduto da produzione. Finiscono per esserci meno mezzi di sostentamento.

Finché il bacino dei risparmi reali continua ad espandersi, le politiche monetarie allentate danno l'impressione di essere effettivamente il fattore chiave dietro la crescita economica. Che questo non sia il caso diventa evidente non appena il bacino dei risparmi reali inizia a ristagnare o a ridursi. Quando ciò accade, l'economia inizia il suo tuffo verso il basso. Una posizione monetaria più aggressiva ed accomodante non invertirà tale calo (perché il denaro non può sostituire le mele).

L'introduzione del denaro e del prestito nella nostra analisi non cambia il fatto che l'argomento centrale rimane il bacino dei mezzi di sostentamento.



Che cosa rappresenta una banca centrale per la creazione di ricchezza

L'esistenza della banca centrale e della riserva frazionaria consente alle banche commerciali di generare credito che non è supportato da risparmi reali, vale a dire, credito "dal nulla". Una volta che il credito scoperto alimenta attività che il libero mercato non approverebbe mai, esse consumano ricchezza reale. Finché il bacino dei risparmi reali è in espansione e le banche sono ansiose di espandere il credito, varie attività false continueranno a prosperare.

Ogni volta che l'estensiva creazione di credito "dal nulla" incrementa il ritmo del consumo di ricchezza reale al di sopra del ritmo della produzione di ricchezza reale, ciò inizia ad indebolire il bacino dei risparmi reali. Di conseguenza l'andamento delle varie attività inizia a deteriorarsi e le sofferenze bancarie iniziano ad aumentare. In risposta a questa situazione, le banche riducono i loro prestiti e questo a sua volta mette in moto un calo del capitale monetario. Ogni riduzione del prestito causa il declino dello stock monetario?

Ad esempio, Tom pone $1000 in un deposito a risparmio per tre mesi presso la Banca X. Quest'ultima a sua volta presta i $1000 a Mark per tre mesi.

Alla data di scadenza, Mark restituisce alla banca $1000 più gli interessi. La Banca X a sua volta dopo aver dedotto le sue commissioni restituisce il denaro originale più gli interessi a Tom. Quindi quello che abbiamo qui è che Tom presta, cioè, rinuncia per tre mesi alla proprietà dei $1000. Trasferisce i $1000 attraverso la mediazione della Banca X a Mark.

Alla scadenza, Mark restituisce i soldi alla Banca X, la quale a sua volta trasferisce i $1000 a Tom. In questo caso il denaro esistente è passato da Tom a Mark e poi è tornato a Tom tramite la mediazione della Banca X – il prestito è completamente supportato dai $1000. Ovviamente i $1000 qui non scompaiono una volta che il prestito è stato rimborsato alla banca e, a sua volta, a Tom.

Le cose sono completamente diverse quando la Banca X presta denaro dal nulla. Come funziona? Ad esempio, Tom esercita la sua domanda di denaro tenendo in tasca parte dei suoi soldi e $1000 li mantiene in un deposito a vista nella Banca X. Con un deposito a vista egli continua a vantare una rivendicazione su quel denaro.

La Banca X prende $100 dal deposito di Tom e li presta a Mark. Come risultato di questo prestito ora abbiamo $1100 che sono supportati da $1000. In breve, lo stock monetario è aumentato di $100. Alla data di scadenza, una volta che Mark ha rimborsato i $100 presi in prestito alla Banca X, i soldi spariscono.



Come iniziano i problemi

Ovviamente se la banca rinnova continuamente i suoi prestiti dal nulla, allora lo stock monetario non scenderà. Solo il credito che non è supportato dal denaro reale può scomparire nel nulla, il che a sua volta provoca il restringimento dello stock monetario.

In altre parole, l'esistenza di un sistema a riserva frazionaria (banche che creano più rivendicazioni su un dato dollaro) è lo strumento chiave per quanto riguarda la scomparsa del denaro. Tuttavia non è la causa della scomparsa del denaro in quanto tale. Ci deve essere un motivo per cui le banche non rinnovano il prestito dal nulla.


La ragione principale è la grave erosione della ricchezza reale che rende molto più difficile trovare mutuatari di buona qualità. Ciò a sua volta significa che la deflazione monetaria è dovuta all'inflazione precedente che ha diluito il bacino dei risparmi reali. Ne consegue, quindi, che un calo della massa monetaria è solo un sintomo, per così dire. Il calo della massa monetaria rivela il danno causato dall'inflazione monetaria, ma non ha nulla a che fare con il danno.

Durante il periodo compreso tra il dicembre 1920 e l'agosto 1924, la FED perseguì una politica di tassi molto allentati, di conseguenza i rendimenti delle obbligazioni sovrane a 3 mesi scesero dal 5.88% nel dicembre 1920 all'1.9% nell'agosto 1924. Il tasso di crescita annuale dell'offerta di moneta M1 aumentò da -2.2% nel gennaio 1927 a quasi l'8% nell'ottobre del 1929.

Contrariamente a quanto dicevano Friedman ed i suoi seguaci, non è il calo dell'offerta di moneta e il conseguente calo dei prezzi che pesa sui mutuatari, ma il fatto che c'è meno ricchezza reale. Il calo dell'offerta di moneta, creata "dal nulla", mette le cose nella giusta prospettiva.

Inoltre le varie attività favorite dalla politica monetaria allentata, trovano difficoltoso rimanere a galla.

Sono tali attività che non generano ricchezza a finire per avere le maggiori difficoltà nel servire il loro debito, poiché queste attività non hanno mai generato alcuna ricchezza reale né sono nate per adempiere a questo scopo. Con il calo del denaro dal nulla, il loro supporto viene interrotto.

Contrariamente all'opinione popolare, un calo dell'offerta di moneta, vale a dire, denaro creato "dal nulla", è precisamente ciò che è necessario per mettere in moto l'accumulo di ricchezza reale e una rivitalizzazione dell'economia.

La stampa ulteriore di denaro infligge solo più danni e quindi non dovrebbe mai essere considerata come un mezzo per aiutare l'economia.

Inoltre, anche se la banca centrale dovesse avere successo nell'impedire una diminuzione dell'offerta di moneta, ciò non sarebbe in grado di prevenire una crisi economica se il bacino dei risparmi reali dovesse ridursi. Dopotutto, è il bacino dei risparmi reali a supportare la crescita economica e non la quantità di denaro nell'economia.


[*] traduzione di Francesco Simoncelli: http://francescosimoncelli.blogspot.it/